需求端
AI 需求如何变化
2026-05-29
四方股份 (601126)
在产业链中的位置
主属行业：L1-04-变压器
公司定位一句话 电网二次设备龙头 + 新能源 + AIDC 电力延伸 | 24 新能源20.3亿(+28%), 新签29.1亿(+47%) | 已拥有 IDC 订单+AIDC 电力布局 | 25 归母+16%, Q1+12% | 经现/净利 148% | PE 76x/PEG 3.94 偏高
主营业务关键词：AIDC、变压器
与本行业的关联点：作为 L1-04-变压器 链路标的，对应 chain_tag 为 AIDC 变压器
看板 chain_tag:
AIDC 变压器
公司近况（2026-06-06 更新）
2025 年报亮眼增长：营业总收入 81.93 亿元，归母净利润 8.29 亿元 (+16%)，毛利率 30.22%，净利率 10.12%，ROE 16.94% (优秀)，经营性现金流 12.25 亿元 (经现/净利 148% 反映收款良好)，资产负债率 61.46%。新能源业务 25 年收入 20.3 亿元 (+28%)，新签订单 29.1 亿元 (+47%) 是核心亮点。
2026Q1 持续兑现：营收 21.58 亿元 (+12% 节奏稳健)，归母 2.71 亿元，毛利率 31.45% 环比上行，净利率 12.54% 进一步改善，ROE 5.23% (未年化)，OCF 0.14 亿 (Q1 节假日因素扰动)。
当前估值：截至 2026-06-06，PE TTM 76x，PB ~12x，PEG 3.94 (以 +20% 增速估算)，市值约 600-650 亿元。在电网二次同业 (国电南瑞 PE 25x、许继电气 PE 30x、思源电气 PE 40x) 中，四方估值显著偏高，反映市场对其「AIDC 电力+新能源」叙事的高预期。
主流券商评级：近 1-3 月 (口径：东财研报 list)，中信建投、长江电新、华泰电新等先后给「买入/增持」评级，目标价区间 75-90 元/股，核心逻辑 (1) 国网二次设备稳定基本盘；(2) 新能源订单高速增长；(3) AIDC 电力 (SST/HVDC) 概念加成。
近 1 月实质事件：(1) 5 月公告新能源逆变器/PCS 新签订单维持 +40%+ 增速；(2) 与 国电南瑞-600406/许继电气-000400 同步参与国网集采分蛋糕；(3) AIDC 电力业务尚未独立披露收入口径，仍处叙事阶段；(4) 中科院系背景持续提供研发协同。
公司业务结构
四方股份是国内电网二次设备 (继电保护 + 自动化) 龙头, 战略向新能源 + AIDC 电力延伸, 盈利方式为「电网设备销售 + 新能源系统集成 + IDC 运营」。25 年报营收 81.93 亿、归母 8.29 亿 (+16%), Q1 营收 21.58 亿/归母 2.71 亿 (+12%), 新能源业务 25 年 20.3 亿 (+28%) / 新签 29.1 亿 (+47%)。
| 业务线 | 营收占比 (估算) | 关键看点 | 同比节奏 |
|---|---|---|---|
| 电网二次设备 (继保/自动化) | ~50-55% | 国网/南网为主, 国内继保前 3 强 | 稳健, +5-10% |
| 新能源系统 (光伏/风电变流) | ~25-30% | 25 年 20.3 亿 +28%, 新签 29.1 亿 +47% | 高速增长方向 |
| 电网工程/EPC | ~10-15% | 配电网 + IDC 配套 EPC | 增长方向 |
| IDC 运营/AIDC 电力 | ~5-10% | 已拥有 IDC 订单 + AIDC 电力布局 | 概念阶段, 收入占比小 |
| 储能/数字化 | ~5% | 储能 PCS + 智能电网软件 | 增长方向 |
（财务详见下方 ## 关键财务指标; 业务分部数据按公司公告推算）
核心投资逻辑
短期逻辑（6-12 月）
25 年报 +16%, Q1 +12% 节奏稳健, 新能源新签 29.1 亿 +47% 是亮点, 反映 (1) 新型电力系统建设加速; (2) 光储 PCS 价格战中四方仍能维持订单; (3) IDC 配电业务正在突破。短期催化看 H1 新签订单维持高增速。
中期逻辑（1-2 年）
公司战略主线是「电网二次保底 + 新能源弹性 + AIDC 电力增量」, 中期看 (1) 新能源占比能否突破 35%; (2) AIDC 电力业务 (含 SST 固态变压器、HVDC 直流变换) 能否承接 GW 级订单; (3) 与特变电工、金盘科技、保变电气等的 AIDC 电力链协同。但 PE 76x / PEG 3.94 估值已偏高, 中期需业绩持续验证。
长期逻辑（3-5 年）
电网二次是稳定基本盘, AIDC 电力 + 新能源是弹性。在 L1-04 变压器 + L3-04 IDC 双产业链具备协同, 央国资 (中科院系) 背景 + 国网客户黏性, 形成结构性卡位。 5 反指排查: 数据无污染; narrative-revenue 错位中等 (AIDC 电力概念热但收入占比仍 <10%); PEG 陷阱明显 (PEG 3.94); 治理无重大红线; AIDC 叙事中度。
主要客户
前五大客户合计占比约 35-45% (口径：年报口径下电网客户高度集中于国网/南网两家)。第一大客户为国家电网体系，预估占比 20-25%，第二大为南方电网。
- 电网二次设备 (50-55% 收入)：核心客户为国家电网 (国网) 旗下省级电力公司+南方电网 + 五大发电集团 (华能/大唐/华电/国电投/国家能源)。继电保护+自动化产品在国网年度集采中份额稳定，与 国电南瑞-600406、许继电气-000400、长园集团并列。
- 新能源系统 (25-30%，高增长)：客户为光伏 EPC + 风电整机厂——大唐集团、华能集团、三峡能源、龙源电力 (风电)、中广核 (新能源)；亦直接供应阳光电源 (阳光电源-300274) 等逆变器同业作 OEM。
- 电网工程/EPC (10-15%)：参与配电网建设+IDC 配套 EPC，客户为大型央国企。
- IDC 运营/AIDC 电力 (5-10%)：已拥有 IDC 订单+AIDC 电力布局，客户群在突破中——估计为运营商 (移动/联通/电信)、互联网厂 (字节/阿里) 部分 AIDC 项目，年报未单独披露。
- 储能/数字化 (~5%)：储能 PCS + 智能电网软件，客户为新型储能项目业主。
集中度风险：(1) 国网集采占比高，集采节奏波动直接影响季度业绩；(2) 新能源业务客户分散度高，议价相对独立；(3) AIDC 业务客户名单未明示，存「概念溢价」风险。
在手订单能见度：25 年新签 29.1 亿元 (+47%) 提供 H1-H2 较高能见度；但 PE 76x / PEG 3.94 已 price-in 较高预期，业绩低于预期会引发估值修正。
主要供应商
前五大供应商合计占比约 25-35% (口径：年报未细化披露，电力设备制造业供应商集中度通常低于消费电子)。
- 电力电子器件 (IGBT、SiC、二极管)：核心元器件——头部供应商为英飞凌 (Infineon)、富士电机 (Fuji)、三菱电机 (Mitsubishi)、ST 意法半导体进口为主；国产替代由斯达半导、士兰微、时代电气等推进，公司也在加速国产替代。占成本约 15-20%。
- 微控制器/FPGA (继保装置核心)：向德州仪器 (TI)、ARM 体系 MCU 采购，部分 FPGA 来自 Xilinx (AMD) / Altera (Intel)。继保装置的处理器是潜在卡脖子环节。
- 变压器/电抗器/电容器：向特变电工 (TBEA)、四川泰昌、江苏华辰等同业采购或自配；高端 IGBT 模块电容向 EPCOS、村田 (Murata) 进口。
- PCB 与覆铜板 (二次设备核心)：向沪电股份 (沪电股份-002463)、生益科技 (生益科技-600183) 等国内 PCB/CCL 龙头采购。
- 机柜/钣金/连接器：分散区域供应商，议价能力强。
单源依赖与卡脖子：(1) 高端 IGBT 模块依赖英飞凌/富士进口是行业普遍卡脖子环节，国产替代 (斯达、时代电气、中车) 在推进中；(2) 军规/高端 FPGA 部分依赖 Xilinx，受美国出口管制影响；(3) MCU 国产化已基本完成 (兆易创新、复旦微等)。
备货策略与国产替代：(1) 关键 IGBT 等芯片维持 6 个月安全库存对冲供应中断；(2) 与国产 IGBT (斯达半导、时代电气) 加速验证替换；(3) AIDC 电力业务的 SST (固态变压器) 用碳化硅 SiC 模块部分向天科合达、天岳先进等国产 SiC 厂采购；(4) 国产替代主线是「IGBT/SiC 模块国产化」+「FPGA 国产 (复旦微/紫光) 替代」。
产销链分析
上游核心元器件依赖进口与国产替代并进：IGBT 模块向英飞凌（IFX.DE）、富士电机（6504.T）采购，国产替代由斯达半导（603290.SH）、时代电气（688187.SH）推进，占成本约15-20%；PCB/覆铜板由沪电股份（002463.SZ）、生益科技（600183.SH）供应；变压器/电抗器部分自配，高端电容向 EPCOS（TDK 子公司）采购。下游客户高度集中于国网、南网及五大发电集团，前五大客户占比约35-45%；新能源业务已切入阳光电源（300274.SZ）、龙源电力（001289.SZ）等逆变器整机厂，AIDC 电力客户仍处于突破期。销售模式以国网年度集采“直销+招投标”为主，新能源业务拓展 EPC 交钥匙模式，25 年新签 29.1 亿元(+47%)。产能布局于北京、保定、南京等基地，采取“以销定产”柔性排产，产能利用率未独立披露。与同行相比，国电南瑞（600406.SH）以电网自动化全产品线见长，营收规模超400亿元，毛利率约27%；四方聚焦继保与新能源，毛利率30%+，体量较小但弹性更强；许继电气（000400.SZ）侧重特高压直流，毛利率约22%，四方在二次设备市占率位列前三但估值显著高于可比同业，反映市场对新能源+AIDC 溢价的预期。
关键财务指标
数据源: 新浪财报三表 (lrb+fzb+llb) + 自算比率 · 更新日期: 2026-06-06 · 单位: 亿元（百分比除外）
| 指标 | 2025 年报 | 2026Q1（一季报） |
|---|---|---|
| 营业总收入（亿元） | 81.93 | 21.58 |
| 归母净利润（亿元） | 8.29 | 2.71 |
| 扣非归母净利润（亿元） | 未披露 | 未披露 |
| 毛利率 | 30.22% | 31.45% |
| 净利率 | 10.12% | 12.54% |
| ROE（Q1 未年化） | 16.94% | 5.23% |
| 经营活动现金流净额（亿元） | 12.25 | 0.14 |
| 总资产（亿元） | 127.05 | 128.73 |
| 资产负债率 | 61.46% | 59.82% |
备注: 本表为权威财务数据（新浪财报三表 API，原始数据为公司公告披露）。扣非净利润因接口不提供需 Wind/年报二次补录。正文其余历史期间数字以本表为准。
海外对标对比
| 维度 | 四方股份 (601126) | Schneider Electric SU.PA | 节奏差 |
|---|---|---|---|
| 营收 | ~82 亿元 (~11.5 亿美元) | ~370 亿欧元 | Schneider 体量 40x+ |
| 毛利率 | 30% | 38% | Schneider 综合性高于四方 |
| 业务结构 | 电网二次为主 + 新能源 + AIDC | 工业自动化 + 电力管理 + AIDC | Schneider 业务更综合 |
| AIDC 电力 | 概念阶段 | 全球 AIDC 供电龙头 (UPS+HVDC+液冷) | 巨大差距, 国产替代窗口 |
（变压器/电网二次国际对标 Schneider/Siemens Energy/Eaton/ABB, 但四方更近似国内国电南瑞、许继电气的同业, AIDC 电力国际对标 Vertiv VRT）
行业分析
L1-04 变压器/电网设备行业 2026 年中国市场 ~400 亿元 (AIDC 专用 100-120 亿), 全球 2000-2500 亿元。AI 数据中心配电从传统 5-7 次转换转向 800V HVDC/SST 固态变压器, 是结构性增量。四方股份作为电网二次设备龙头, 通过新能源 + AIDC 拓展, 切入新型电力系统主线。在 wikilink 重点公司列表 (特变电工/金盘科技/中国西电) 外, 但属电网二次龙头, 是「电网 + AIDC + 新能源」三链协同稀缺标的。
逻辑链
AI capex → 环节 → 公司受益点 AI 数据中心新建 → GW 级电力需求 → 配电 + 二次设备 + 自动化系统订单 → 四方股份在国网集采中份额稳定 + 新能源逆变器 + IDC 配电 EPC → 受益 AIDC 电力设备投资约 60-80 亿元/GW 算力。核心抓手: 公司 IDC 配电 EPC + 自动化系统在政企 AIDC 项目 (移动/联通/字节) 的中标份额。
风险与跟踪点
风险
- PEG 陷阱: PEG 3.94 显著偏高, 估值已透支多年增长预期。
- AIDC 电力业务披露不透明: 公司未独立披露 AIDC/SST 业务收入, 概念热度大于实际。
- 新能源价格战: 光伏逆变器价格战压力, 新能源业务毛利率可能下行。
- 国网集采波动: 电网二次设备依赖国网集采节奏, 一季度低基数后下半年可能减速。
- 5 反指: 「电网二次 + AIDC + 新能源」三重叙事 + PEG 3.94, 数据低预期触发杀逻辑速度快。
跟踪点
- 季度: 营收、新签订单、新能源订单结构。
- 半年报: AIDC 电力业务独立披露 (若有)、IDC EPC 项目落地。
- 行业: 国网/南网 5-6 月集采、AIDC 项目招标。
- 政策: 新型电力系统建设规划、AIDC HVDC 标准。