需求端
AI 需求如何变化
2026-05-27
海星股份 (603115)
在产业链中的位置
主属行业：L2-17-电极箔
公司定位一句话 全球铝电解电容器电极箔龙头,2024 全球市占率 9.1% 第一
主营业务关键词：电极箔
与本行业的关联点：作为 L2-17-电极箔 链路标的，对应 chain_tag 为 电极箔
看板 chain_tag:
电极箔
公司近况（2026-06-06 更新）
2025 年报口径：公司全年实现营业总收入 22.95 亿元，归母净利润 2.06 亿元，毛利率 21.88%、净利率 8.99%、ROE 9.71%、经营活动现金流 +1.29 亿元，资产负债率 33.6%（健康）。公司 2024 年全球电极箔市占率 9.1% 第一，是中日韩电极箔产业转移的最大受益者。
2026Q1 数字：单季营收 6.33 亿元（季度年化 25 亿，同比稳健增长）、归母净利 0.40 亿元、毛利率 21.15%（环比微降 0.73pct）、净利率降至 6.27%（同比 FY2025 的 8.99% 下滑 2.7pct，是核心观察点）、ROE 1.83%（未年化）、OCF -0.04 亿元（接近平衡），资产负债率小幅上行至 34.49%。Q1 净利率下滑 2.7pct 反映扩产折旧前置/原材料成本上行，是 Q2 兑现的关键观察项。
当前估值：腾讯 2026-06-06 实时行情显示股价 103.69 元、总市值 250.82 亿元、PE_TTM 112.38x、PB 11.59x。PE_TTM 112x 显著超出电极箔历史 15-25x 中枢，反映市场已将「AIDC 中高压电极箔需求 2-3 倍增长 + 全球市占 9.1% 第一」预期 fully price-in，相比 L2-17 电极箔板块同行（东阳光-600673 PE 30-50x、华锋股份）处板块绝对高位。
主流券商近 1-3 月评级与目标价：东方财富研报库截至 2026-06-06 检索到密集覆盖：2026-04-20 国泰证券「增持」（标题方向「乘 AI 浪潮电极箔有望加速增长」）+ 2026-03-26 西部证券「增持」（标题方向「800VDC 架构革新下的电极箔价值重估，铝箔产业开年开门红」）。两家券商均看好 AIDC + HVDC 架构升级带动中高压电极箔单瓦用量提升 5-10 倍的弹性，是当前估值的核心支撑。
近 1 月实质事件：(1) 2026 年 4-5 月公司在投资者交流中重申 AIDC 配电柜 / HVDC 用中高压电极箔订单稳步增加，但未单独披露 AIDC 业务的季度营收占比；(2) 公司江苏南通基地扩产项目按计划推进，对应未来 2-3 年中高压电极箔产能放量；(3) Q1 净利率下滑主要市场解释为「原材料涨价 + 扩产折旧前置」组合，待 Q2 验证；(4) 近 30 天无重大合同/中标/扩产/重大重组公告。
公司业务结构
公司主营铝电解电容器电极箔, 是 2024 年全球市占率 9.1% 第一的龙头, 盈利模式为「电子级铝箔深加工 → 腐蚀箔 / 化成箔 → 电容厂」。FY2025 营收 22.95 亿元、归母净利润 2.06 亿元、毛利率 21.88%、ROE 9.71%, 资产负债率 33.6% 健康。2026Q1 收入同比看大幅增长 (单季 6.33 亿元), 但净利率从 8.99% 降至 6.27% 反映成本压力或扩产折旧前置。
| 业务线 | 营收占比 (估) | 主要客户类型 | 备注 |
|---|---|---|---|
| 化成箔 (含中高压/低压) | 65-75% | 江海股份/艾华集团/法拉等电容厂 | 主力, 中高压用于工业/AIDC |
| 腐蚀箔 | 15-25% | 电容厂/部分自用 | 工艺中间品 |
| 其他 (光箔/受托加工) | <5% | - | 占比小 |
（披露口径以年报为准）
核心投资逻辑
短期逻辑（1-2 季度）
2026Q1 净利率 6.27% 较 FY2025 的 8.99% 下滑, 需观察是否扩产带来的折旧前置, Q2 净利率回升将是关键拐点。
中期逻辑（1-2 年）
AIDC 配电柜/HVDC 用大型铝电解电容是 AI 数据中心电源体系核心被动元件, 单机柜功率 30→100kW 跃升带动中高压电极箔需求 2-3 倍增长; 公司作为全球第一+中高压主力, 在 AIDC 增量市场显著受益。
长期逻辑（3-5 年）
电极箔行业格局集中度持续提升, 海星 9.1% 全球第一已脱离第二梯队, 规模/工艺/客户三重壁垒, 配合扩产 (江苏/南通基地) 长期可看 15% 市占率目标; 风险在于钽电容/陶瓷电容 (MLCC) 对铝电解的部分替代。
主要客户
年报披露口径中公司未单独公布前五大客户名称，按行业惯例（电极箔 B2B 业务）推估前五大客户合计占比约 55-70%（中游电子材料厂典型集中度）。
第一大客户特征：按行业链路（电极箔 → 铝电解电容器厂 → 终端整机），第一大客户极可能为国内铝电解电容龙头 江海股份-002484 或 艾华集团-603989 之一，单一客户占比 18-28%；这两家分别是国内工业级 + 消费级铝电解电容龙头，是海星电极箔 + 化成箔的主力买家。
- 国内铝电解电容厂客户群（约 65-75% 营收）：核心是 江海股份-002484（中高压工业 + AIDC 配电用电容）、艾华集团-603989（消费 + 工业电容）、法拉电子（含薄膜电容业务但部分铝电解配套）、新疆众和系（化成箔互供）、湖南艾华系；其中江海股份是 AIDC 配电柜 + HVDC 800V 架构的主要受益方，对应中高压电极箔需求量级是普通电容的 5-10 倍；
- 海外铝电解电容厂客户群（约 15-25% 营收）：日本 Nichicon、Rubycon、ELNA + 韩国 Samyoung + 台湾立隆电子等亚洲电容厂的中高压产品配套；这部分客户受日本电极箔产能退出（三洋/JCC 退出） 带来的「中国替代红利」；
- 整车厂 + 工业自动化客户（约 5-10% 营收）：少数大客户直接采购化成箔用于自有电容产线（如新能源车 OBC 系统、变频器、工业电源等）；
- 其他 + 出口（<5%）：综合配套。
集中度风险 + 在手订单能见度：(1) 客户集中度较高（CR5 估 55-70%），核心客户群仅 5-8 家铝电解电容厂；江海/艾华任一砍单都将造成季度业绩冲击；(2) 在手订单能见度强 —— 电极箔属客户配套料，下游电容厂按季度滚动下单，AIDC 配电柜 / HVDC 架构升级支撑下游电容需求 2-3 倍扩张，电极箔订单能见度可看 12-18 个月；(3) AIDC 业务能见度待披露 —— 公司目前在年报 / 季报中未单独披露 AIDC 客户营收占比，需在中报跟踪 AIDC 大单（江海股份对 AIDC 大客户的订单传导）作为兑现信号。（口径：年报未披露前五大客户具体名称，本节客户群按公司行业链路 + 行业惯例推断，单一客户占比为示意性区间。）
主要供应商
年报披露口径中公司未公布前五大供应商，按行业惯例（电极箔 / 电子材料制造）推估前五大供应商合计占比约 50-65%（原料 - 电极箔属能耗 + 原材料密集型）。
关键物料供应（按价值量从高到低）：
- 电子级铝箔 + 高纯铝锭（4N 级以上）（占电极箔 BOM 50-65%，最大头）：核心物料是 4N-5N 级别高纯铝箔/铝锭，来自国内高纯铝龙头 新疆众和-600888（国内 4N 高纯铝绝对龙头，是公司核心战略供应商）+ 部分 中铝集团系外购 + 少数海外日本东洋铝/三菱铝；新疆众和单一供应商占比可能达 25-35%，是最重要的单源依赖；
- 腐蚀工艺用酸碱化学品（盐酸 + 硝酸 + 硫酸 + 高纯水），来自国内大型化工厂 + 园区配套，单一供应商占比 5-10%；
- 化成工艺用电解液 + 磷酸盐 + 硼酸盐（化成箔工艺核心耗材），来自国内电子化学品厂（部分自配 + 部分外购自 兴福电子-688545 类湿电子化学品厂），单一供应商占比 3-8%；
- 能源 + 电力 + 蒸汽（电极箔行业能耗占比高，电费占成本 15-20%），江苏 / 南通地区电网 + 工业园区蒸汽，单一占比 8-12%；
- 设备 + 维护服务（腐蚀槽 + 化成炉 + 切割检测设备）：国内 + 部分进口（日本设备老厂），单一占比 3-5%；
- PE 包材 + 物流：常规辅助，单一占比 <3%。
单源依赖风险 + 卡脖子环节：(1) 新疆众和高纯铝是最大单源依赖：国内 4N 高纯铝厂家集中在新疆众和（全国 70%+ 市占）+ 部分二线厂，海星与众和已建立长期合作关系，但若众和涨价或限供将直接冲击电极箔毛利率（电子级铝箔每涨 5%, 电极箔毛利率受压约 2-3pct）；(2) 高纯铝制取需要高电耗 + 低成本电力，电极箔企业在「新疆 / 内蒙古高纯铝厂 vs 东部沿海电极箔基地」之间存在显著运输 + 能源成本平衡问题；(3) 化成工艺关键设备的部分核心件仍依赖日本进口（化成槽 / 在线测试仪等高精度仪器），但属于一次性资本开支风险而非持续供应链断点；(4) 整体供应链国产化率较高（80%+），主要风险在原料价格周期性波动。
备货策略 + 国产替代主线：(1) 电子级铝箔/铝锭按月单 + 滚动备货 30-60 天，与新疆众和等核心供应商签订年度框架协议锁价；化学品按订单 + 滚动备货 30 天；(2) 国产替代主线已较成熟（电极箔行业是国产化率最高的电子材料之一，>80%），未来增量主要在「4N+ 高纯铝产能扩张」+「高电压化成工艺自主可控」两个方向；(3) 公司南通基地扩产配套江苏沿海电力 + 港口物流优势，对冲与新疆铝原料的长距运输成本，是中长期供应链优化方向。（口径：年报未披露前五大供应商具体名称及占比，本节按业务特征 + 行业惯例推估，新疆众和为公司公开多次提及的核心战略合作方。）
产销链分析
公司以“电子级铝箔→腐蚀箔→化成箔”垂直一体化模式为主，产能集中在江苏南通基地，主要生产用于中高压铝电解电容器的化成箔，2024年全球市占率达9.1%，位列第一。销售模式为B2B直供，依据下游电容厂商季度滚动订单组织生产，主力中高压订单能见度约12-18个月。主要客户包括国内铝电解电容龙头江海股份（002484，工业/AIDC电容）、艾华集团（603989，消费/工业电容），以及法拉电子（600563，部分铝电解配套）；海外客户覆盖日本Nichicon、Rubycon等，合计CR5估计55-70%，高度集中。供应商方面，核心原料4N级高纯铝约50-65%依赖新疆众和（600888），为最大单源；腐蚀/化成用化学品部分来自兴福电子（688545）等；设备和能源由国内配套及日本进口件组成，整体供应链国产化率超80%。与东阳光（600673）等同行相比，海星专注度更高，电极箔业务纯度更优，但规模不及东阳光的电极箔+化成箔+电容器全链一体，差异化在于中高压铝箔技术壁垒和AIDC增量市场先发优势。
关键财务指标
数据源: 新浪财报三表 (lrb+fzb+llb) + 自算比率 · 更新日期: 2026-06-06 · 单位: 亿元（百分比除外）
| 指标 | 2025 年报 | 2026Q1（一季报） |
|---|---|---|
| 营业总收入（亿元） | 22.95 | 6.33 |
| 归母净利润（亿元） | 2.06 | 0.4 |
| 扣非归母净利润（亿元） | 未披露 | 未披露 |
| 毛利率 | 21.88% | 21.15% |
| 净利率 | 8.99% | 6.27% |
| ROE（Q1 未年化） | 9.71% | 1.83% |
| 经营活动现金流净额（亿元） | 1.29 | -0.04 |
| 总资产（亿元） | 31.98 | 33.05 |
| 资产负债率 | 33.6% | 34.49% |
备注: 本表为权威财务数据（新浪财报三表 API，原始数据为公司公告披露）。扣非净利润因接口不提供需 Wind/年报二次补录。正文其余历史期间数字以本表为准。
海外对标对比
| 维度 | 海星股份 603115 | 日本 JCC (Japan Capacitor Co.) / 三洋电极箔 | 节奏差 |
|---|---|---|---|
| 全球电极箔市占 | 9.1% (第一) | 5-8% (前三) | 海星已超日企 |
| 毛利率 | 21.88% | 历史 18-22% | 同档位 |
| 中高压电极箔 | 主力优势 | 旧主场, 在退出 | 海星接棒中 |
本公司是中日韩电极箔产业转移的最大受益者, 海外无 A 股可对标的纯电极箔上市标的。
行业分析
本公司所属 L2-17 电极箔行业是 AI 数据中心 / HVDC / 大型工业电源核心被动元件铝电解电容器的关键上游原材料, 单瓦电容用箔量随电压升级 (低压 → 中高压) 而提升 5-10 倍。AIDC 单机柜功率 30→100kW 跃升, 推动中高压铝电解电容需求 2-3 倍扩张, 进而拉动电极箔。本土龙头海星股份 (9.1% 第一) + 东阳光 + 华峰电极箔, 形成中国 70%+ 全球供给。海外对标日本三洋/JCC 因产业转移逐渐退出。
逻辑链
AI capex → 环节 → 公司受益点 AI 数据中心 capex (Hyperscaler 2026 ~6000 亿美元) → AIDC 配电柜/HVDC 系统单机柜功率 30→100kW → 中高压铝电解电容需求 2-3 倍增长 → 中高压电极箔订单提升 → 海星股份作为全球第一 (9.1%) 中高压主力受益 → 毛利率/净利率长期支撑 (FY2025 毛利 21.88%)。
风险与跟踪点
风险
- 5 反指-数据污染: 全球市占 9.1% 第一为公司自披露 2024 年数据, 第三方机构核验有限
- 替代风险: MLCC / 钽电容在部分高频场景替代铝电解
- 扩产折旧前置: 2026Q1 净利率下滑 2.7pct 需观察是否系扩产折旧
- 5 反指-PEG 陷阱: 电极箔历史 PE 区间 15-25 倍, 当前估值需结合 ROE 9.71% 验证合理性
跟踪点
- 2026Q2 毛利率/净利率是否回升至 FY2025 水位
- AIDC 客户大单披露 (江海股份/艾华是否新增 AIDC 订单)
- 中高压电极箔产能爬坡进度
- 全球市占率 2025 年最新口径 (10% 关口)