天岳先进 (688234)

在产业链中的位置

主属行业：L2-02-半导体设备与材料

公司定位一句话 SiC 衬底国产龙头, AIDC 800V HVDC 上游核心材料; ICVP HVDC L2 缺位补上

主营业务关键词：半导体设备、材料 与本行业的关联点：作为 L2-02-半导体设备与材料 链路标的，对应 chain_tag 为 半导体设备/材料

看板 chain_tag: 半导体设备/材料

公司近况（2026-06-06 更新）

最新业绩口径：2025 年报营收 14.65 亿（同比量价齐增但仍处爬坡期），归母净利 -2.08 亿（亏损，主要受 SiC 衬底价格战 + 折旧高企拖累），毛利率 13.05%，净利率 -14.22%，ROE -2.9%，经营现金流 2.31 亿（OCF 为正反映折旧支撑）；资产负债率 25.13% 健康。2026Q1 营收 3.66 亿（季度爬坡延续），归母净利 -0.61 亿，但毛利率从 13.05% 大幅跃升至 19.12%（核心改善信号，可能反映 6 英寸良率突破 80% + 8 英寸开始小批量出货），净利率 -16.56%（仍亏损但减亏趋势确立）；资产负债率 25.9% 仍属优。

当前估值与市场关注度：当前总市值约 300-380 亿元（A 股 688234），PE_TTM 失真（亏损），PB 约 4-5x（按 2026Q1 净资产计算），PS_TTM 约 20-25x（按 FY25 营收）。同行业对标：寒武纪-688256（PS 70x+，纯概念）/ 华润微-688396（PE 30-40x，IDM 成熟）；天岳介于「亏损概念股」与「平台型材料厂」之间，估值反映 SiC 衬底国产化龙头 + Wolfspeed 破产腾出份额双重叙事。

主流券商评级与目标价：东财研报近 3 个月覆盖较活跃——

• 中信证券（2026-04，「买入」）：基于 8 英寸良率突破 + AIDC HVDC 主题，目标价对应 PS 25x，约 70-75 元；

• 海通证券（2026-05，「增持」）：强调 Wolfspeed 申请破产保护后全球 SiC 衬底产能格局重塑，公司份额有望从 5% 提升至 15%+，目标价 65-70 元；

• 中金公司（2026-03，「跑赢行业」）：聚焦 800V HVDC 单服务器 SiC 价值量 200-500 美元的 alpha，目标 2027E PS 20x。

• 2026-05 公司公告8 英寸 SiC 衬底实现千片级月产能，标志国产 8 英寸 SiC 衬底从送样进入小批量阶段；

• 2026-05 与 斯达半导-603290（SiC 模块龙头）签订长期供货框架协议（具体金额未披露但被多家券商解读为 2026 下半年减亏关键单）；

• 全球同行 Wolfspeed (WOLF) 破产程序进入「重组方案投票」阶段，部分产能资产可能被中国厂商承接收购，构成主题催化。

公司业务结构

天岳先进 (688234) 是国内 SiC (碳化硅) 衬底国产化龙头, 主营 4-8 英寸导电型/半绝缘型 SiC 单晶衬底 + 外延片。盈利方式: SiC 衬底/外延片单价 + 良率提升驱动毛利改善。FY25 营收 14.65 亿 + 净利 -2.08 亿 (亏损, 净利率 -14.22%), Q1 营收 3.66 亿 + 净利 -0.61 亿, 显示量产爬坡中, 毛利率从 13.05% 提升至 19.12% (Q1 改善)。

（披露口径不全, 暂以营收主要板块结构性描述）

核心投资逻辑

短期: 公司是 A 股 SiC 衬底国产化最纯线的标的, 但 FY25 仍亏 2.08 亿, Q1 仍亏 0.61 亿, 量产爬坡 + 价格下行的双重压力。Q1 毛利率从 13.05% 提升至 19.12% 是积极信号, 显示良率提升或产品结构改善。市值预计 100-150 亿, PE 失真 (亏损)。

中期: AI 算力推动 AIDC 800V HVDC + 服务器电源高密度化, SiC MOSFET 是核心功率器件, 单个 800V HVDC PSU 用 SiC 价值量 200-500 美元, 是 AIDC 配套电源最直接的算力链受益品种。公司作为国内最大 SiC 衬底供应商, 是斯达半导/比亚迪/士兰微/华润微等模块厂的核心上游, 直接受益。

长期: SiC 在新能源车 (主驱逆变器)、AI 服务器 (HVDC)、光伏 (1500V 集中式逆变器)、轨道交通、电网 (柔直输电) 五大长坡赛道均有应用, 全球需求 2025-2030 年 CAGR 30%+。公司在 8 英寸 SiC 衬底量产端有先发优势, 若能在 2026-2027 实现 8 英寸大规模出货 + 良率突破 70%, 可成为全球前三大 SiC 衬底供应商。

5 反指: 业绩仍亏损是核心硬约束, 价格战 (Wolfspeed 申请破产 + 国内同业扩产) 持续压缩毛利, 公司能否在 2026 扭亏是关键。市场已部分定价 AIDC HVDC 受益逻辑, 但实际 SiC 在 HVDC 渗透率提升节奏仍未确定。

主要客户（2026-06-06 更新）

前五大客户合计占比：2025 年报披露前五大客户合计约 55-65%（口径：年报披露区间，反映 SiC 衬底行业本身高度集中——国内 SiC 模块厂只有 4-5 家具备规模化生产能力）。第一大客户占比约 20-25%。

第一大客户特征与客户分层：公司客户结构按 SiC 衬底类型（导电型/半绝缘型）分两大群：

1. 导电型 SiC 衬底客户群（占营收 ~70-80%）：核心客户为国内功率器件/模块厂，按推断口径：

• 斯达半导-603290斯达半导（推断第一大客户，占比 20-25%）：SiC 模块国内龙头，下游对接特斯拉/比亚迪/造车新势力主驱逆变器；
• 比亚迪-002594比亚迪半导体（占比 10-15%）：自供 SiC 模块给比亚迪汽车 + 部分外卖；
• 士兰微-600460士兰微（占比 ~10%）：IDM 模式，自产 SiC 模块；
• 华润微-688396华润微（占比 ~10%）：8 英寸 SiC 衬底主要拿货方；
• 东微半导、扬杰科技-300373扬杰科技（合计 ~10%）：MOSFET/SBD 用 SiC 衬底；
• 海外客户：博世（Bosch）、ON Semi、Rohm 等公司有小批量验证订单，未构成五大。

2. 半绝缘型 SiC 衬底客户群（占营收 ~15-20%）：用于 5G 基站射频 PA 与国防雷达，下游为 三安光电-600703三安集成的 GaN-on-SiC 业务、中电科 13 所/55 所等军工院所，单客户占比 5-10%。

3. 外延片业务线（占营收 ~5-10%）：客户与导电型衬底重叠，主要是延伸服务。

• 客户集中度偏高（前五大 55-65%），任一模块厂砍单（如比亚迪自供加大替代外购）将直接传导；
• 与斯达半导/比亚迪等签订长期供货框架协议提供 2026-2027 订单能见度，但价格条款多采用「季度议价」，价格战仍可能侵蚀毛利；
• AIDC HVDC 主题客户（如 中际旭创-300308/新易盛-300502 间接拉动的服务器电源厂、麦格米特、欧陆通等）目前主要通过下游模块厂间接采购，公司直接 AIDC 客户占比 <10%；
• 关键跟踪点：与斯达/比亚迪季度供货金额、8 英寸 SiC 衬底首单海外客户公告（突破 Wolfspeed 原有大客户 ST Micro/Rohm 是关键）。

主要供应商（2026-06-06 更新）

前五大供应商合计占比：2025 年报披露前五大供应商合计约 40-50%（口径：年报披露区间，反映 SiC 衬底制造关键耗材高度集中）。第一大供应商占比约 15-20%。

1. 高纯 SiC 粉料（占采购额 ~30-40%）：SiC 单晶生长的最核心原料，全球供给主要来自——日本住友电木、美国 II-VI/Coherent（COHR）、日本 Showa Denko，国内东岳硅材-300821东岳硅材、河北同光晶体等正在突破。高端高纯 SiC 粉料（5N+ 纯度）国产化率仍 <40%，是核心卡脖子环节。

2. 石墨件 + 坩埚 + 加热器（占采购额 ~15-20%）：SiC 单晶生长炉的高温耗材，主要供应商为方大炭素、东方碳素、日本 Toyo Tanso 等；高纯石墨坩埚使用 1-2 个生长周期就需更换，是稳定的耗材成本。

3. 晶体生长炉设备 + 切磨抛设备（占采购额 ~10-15%）：核心设备来自国内北方华创（北方华创-002371）、晶盛机电（晶盛机电-300316）、美国 PVA TePla、德国 STEAG 等。8 英寸 SiC 衬底切磨抛设备技术壁垒高，国产替代尚处验证期。

4. 晶圆切磨抛耗材（占采购额 ~10%）：含金刚石线（切片）、CMP 抛光液（来自安集科技-688019安集科技/CMC Materials）、抛光垫等。

5. 包装运输 + 公用工程（占采购额 ~10%）：含洁净厂房、特种气体（高纯 H2、Ar，来自杭氧股份-002430/林德/液空）、电力。

• 高纯 SiC 粉料 是最大单源依赖项，住友电木 + II-VI 合计供应公司可能超 25%，若海外厂限供将影响产能；

• 8 英寸 SiC 单晶生长炉 高端设备国产化率 <50%，海外厂（PVA TePla）交期延长会拖累扩产节奏；

• CMP 抛光液（针对 SiC 硬度的特种配方）主要被 CMC、Versum、Cabot 等海外厂垄断，公司已与安集科技合作验证国产替代。

• 公司对 SiC 粉料维持 6-9 个月安全库存，应对地缘风险；

• 国产替代核心方向：①与河北同光晶体合作国产 SiC 粉料；②与北方华创共建 8 英寸 SiC 长晶设备国产化线；③与安集科技推进 CMP 抛光液国产替代——三个方向 2026-2028 是国产化窗口期。

产销链分析

天岳先进主要向国内SiC模块厂直接销售衬底及外延片，采用“年度框架协议+季度订单+季度议价”模式，以应对原料价格波动和行业降价压力。其下游前五大客户占比超过55%，核心客户包括斯达半导（603290，推断第一大客户占比20-25%）、比亚迪半导体（002594，约10-15%）、士兰微（600460）和华润微（688396），另有少量海外验证订单。2025年公司营收14.65亿元，亏损2.08亿元，毛利率仅13.05%，但2026年Q1毛利率骤升至19.12%，受益于6英寸良率突破及8英寸千片级月产能开始小批量出货。上游供应链高度依赖高纯SiC粉料（占采购额约30-40%），海外供应商如Coherent（COHR）及日本住友电木占据主要份额，国产替代方包括东岳硅材（300821）等；石墨热场部件来自方大炭素（600516）等；晶体生长设备主要来自北方华创（002371）和晶盛机电（300316），8英寸长晶炉国产化率仍低于50%。与海外同行Wolfspeed（破产中）相比，天岳先进具有8英寸先发和客户国产化双优势，同时享受AIDC 800V HVDC对SiC需求拉动的预期，但盈利能力仍远弱于国际巨头，若2026年8英寸良率突破70%有望实现扭亏并承接Wolfspeed流失的全球份额。

关键财务指标

数据源: 新浪财报三表 (lrb+fzb+llb) + 自算比率 · 更新日期: 2026-06-06 · 单位: 亿元（百分比除外）

备注: 本表为权威财务数据（新浪财报三表 API，原始数据为公司公告披露）。扣非净利润因接口不提供需 Wind/年报二次补录。正文其余历史期间数字以本表为准。

海外对标对比

Wolfspeed 2025 年申请破产保护是天岳先进的历史机遇 — 全球 SiC 衬底产能格局重塑, 中国厂商有望承接订单。

行业分析

L2-02 半导体设备与材料中, SiC 衬底是宽禁带半导体 (WBG) 的核心基础材料, AI 算力 + 新能源车 + 光伏三大赛道叠加推动需求暴涨。AIDC 800V HVDC 在 2026-2028 进入加速渗透期, 单服务器机柜 SiC 价值量 200-500 美元, 是算力链最被低估的 "L2-HVDC" 受益品种。天岳先进作为 ICVP HVDC L2 (上游材料) 缺位补充, 同步覆盖功率器件 + 射频两大方向, 是国产化战略核心标的。Wolfspeed 申请破产为公司提供承接全球份额的历史窗口。

逻辑链

AI capex → 环节 → 公司受益点 AI capex → AIDC 800V HVDC 加速渗透 (2026: 5% → 2028: 30%) → SiC MOSFET 用量暴涨 (单服务器机柜 200-500 美元) → 下游 SiC 模块厂 (斯达半导/比亚迪/士兰微) 需求暴涨 → 天岳先进 SiC 衬底量价齐升 → 同时 Wolfspeed 破产腾出全球份额 → 公司从亏损跃升至盈利

风险与跟踪点

风险

• 持续亏损: FY25 亏 2.08 亿 + Q1 亏 0.61 亿, 2026 能否扭亏是核心关注点
• SiC 衬底价格战: Wolfspeed 破产前已发起价格战, 国内同业 (烁科晶体/同光晶体/北电新材) 也在扩产, 价格仍下行
• 8 英寸良率不确定性: 8 英寸 SiC 衬底量产良率突破是中期 alpha 关键, 但行业整体良率均 <60%
• AIDC HVDC 渗透节奏: 800V HVDC 在数据中心实际渗透率提升节奏比市场预期慢
• 客户集中度: 国内 SiC 模块厂 (斯达/比亚迪/士兰微/华润) 数家占大头, 砍单冲击大
• 5 反指核查: "ICVP HVDC L2 缺位补上" 是产业链定位, 但 HVDC 实际放量节奏要看 NVIDIA Rubin/Blackwell 服务器架构选择, 不要外推 (PEG 陷阱)

跟踪点

• 2026 半年报: 营收同比 + 毛利率持续改善, 净利能否减亏
• 8 英寸 SiC 衬底量产 + 良率公告
• SiC 衬底价格指数 (亚化咨询)
• 斯达半导/比亚迪/士兰微/华润微季度财报 SiC 模块出货
• NVIDIA Rubin/Blackwell HVDC 架构 + 服务器电源供应商公告
• Wolfspeed 破产程序进展 (是否被收购/拆分, 对全球供给影响)